نظریه دومینو

کمبود سرمایه‌های خارجی، بسیاری از اقتصادهای اروپایی شرقی و مرکزی را به ویرانی کشانده است. پول رایج و سهام و اوراق قرضه در این کشورها، در حال سقوط هستند و برخی از اقتصاددانان، نگران آنند که بعضی از این کشورها نتوانند بدهی‌های خارجی خود را بپردازند. این خصلت خطرناک که با خروج سرمایه‌گذاران از کشورهای مختلف و بحران‌ در آن کشورها گسترش می‌یابند، باعث شده تا برخی از بازارهای خاورمیانه، به‌ویژه دبی، در وضعیت نامناسبی به سر ‌برند، اما کدام یک از این اقتصادهای بزرگ و نوظهور، بیشتر در معرض خطر هستند؟
اقتصاددان‌ها، در گذشته برای پاسخ به این سوال بیشترین تمرکز خود را بر توانایی دولت‌ها در پرداخت بدهی‌ها و لذا بر نسبت بدهی به GDP آنها معطوف می‌نمودند.
اما امروزه، بزرگ‌ترین خطر در دنیای جدید، از استقراض دولت‌ها ناشی نمی‌شود، بلکه ناشی از بدهی شرکت‌ها و بانک‌ها است. وقتی که سرمایه‌های خارجی به شدت کاهش می‌یابند،‌ این شرکت‌ها و بانک‌ها، به شدت در بازپرداخت بدهی‌های خود یا دریافت وام‌های جدید، دچار مشکل می‌شوند.
در جدول ذیل (که عمدتا بر پایه ارقام ارائه‌شده توسط HSBC تهیه شده است)، از سه شاخص برای قضاوت درباره میزان خطری که بحران جهانی اعتبار برای اقتصادهای مختلف به وجود آورده، استفاده گردیده است. اولین شاخص، تراز انتظاری حساب جاری برای این سال است. بودجه لازم برای کسری‌های بزرگ را باید تامین نمود، اما در حال حاضر، جریان‌های بانکی و اوراق بهادار، به شدت کاهش یافته‌اند و حتی سرمایه‌گذاری مستقیم خارجی که قبلا بی‌ثباتی کمتری از خود نشان می‌داد، نیز در سال جاری به شدت سقوط کرده است. کسری حساب جاری، به صورت درصدی از GDP در بسیاری از اقتصادهای کوچک اروپای شرقی، در سال ۲۰۰۸، به عددی دو رقمی رسید، اگرچه رکودهای عمیق این مقادیر را در سال جاری کاهش خواهند داد. پیش‌بینی می‌شود که از میان کشورهایی که نام آنها در جدول آمده است، پاکستان، آفریقای‌جنوبی و لهستان، کسری حساب جاری، معادل ۸درصد GDP یا حتی بیش از آن را در سال جاری متحمل شوند. این میزان کسری، مقداری بود که قبل از وقوع بحران سال ۱۹۹۷ تایلند در این کشور وجود داشت.
کشورها، علاوه‌بر آنکه باید کسری حساب جاری را تامین کنند، می‌بایست بدهی‌های فعلی خود را نیز بازپرداخت کرده یا از میزان آنها بکاهند. از این‌رو اگر سرمایه‌های خارجی در اختیار این کشورها نباشد، باید از محل ذخایر خود استفاده کنند. بنابراین، معیاری مفید برای ارزیابی ریسک تامین بودجه، بدهی کوتاه‌مدت، به صورت درصدی از ذخیره ارزهای خارجی است. (منظور از کوتاه‌مدت بودن این بدهی‌ها، آن است که باید ظرف مدت ۱۲ ماه پرداخت شوند).
اگر این میزان بیشتر از ۱۰۰درصد باشد، یعنی بدهی‌ها از ذخایر ارزهای خارجی بیشتر باشند، باید زنگ خطر را به صدا درآورد. (بدهی‌های کوتاه‌مدت تایلند در ابتدای سال ۱۹۹۷، برابر با ۱۳۰درصد از ذخایر این کشور بود.)
این نسبت برای لتونی و استونی، بیش از ۲۵۰درصد تخمین زده می‌شود، اما در تمامی اقتصادهای نوظهور و بزرگ، کمتر از ۱۰۰درصد است. با این حال، HSBC پیش‌بینی کرده است که بدهی‌های کوتاه‌مدت کره جنوبی، تا آخر سال جاری از ذخایر رو به کاهش آن، فراتر خواهد رفت. همچنین به نظر می‌رسد که پوشش ذخایر در اندونزی، آفریقای جنوبی و مجارستان، ناکافی باشد. میزان ذخایر روسیه نیز پس از آنکه بانک مرکزی این کشور برای حل مشکل(ثبات نرخ ارز) تلاش نمود، بیش از یک سوم، کاهش یافت! اما همچنان تکیه‌گاه مناسبی برای دولت این کشور است.
شاخص سوم، یعنی نسبت وام‌های بانک‌ها به سپرده‌های آنها، معیاری است که نشان می‌دهد سیستم بانکداری تا چه حد در معرض خطر قرار دارد. اگر این نسبت، بزرگ‌تر از یک باشد (که‌مثلا در روسیه، برزیل، کره جنوبی و مجارستان این گونه است) به آن معنا است که بانک‌ها، برای تامین بودجه لازم جهت اعطای وام‌های داخلی، بر قرض‌گیری و اغلب قرض‌گیری از خارج متکی هستند و لذا بحران جهانی اعتبار، آنها را تحت‌فشار قرار خواهد داد.
برای آنکه به درکی کلی از میزان خطر مالی که کشورها را تهدید می‌کند برسیم، تمام این کشورها را بر حسب هر سه معیار رتبه‌بندی کرده و سپس، امتیاز متوسط آنها را معین کرده‌ایم. اگر تمامی اقتصادهای نوظهور را مدنظر قرار دهیم، اقتصادهای کوچک شرق اروپا، مانند لتونی، اوکراین و رومانی در صدر فهرست پرخطرها قرار خواهند گرفت. در میان ۱۷ اقتصاد بزرگی که در جدول نشان داده شده‌اند، آفریقای جنوبی و مجارستان،‌ پرمخاطره‌ترین و چین کم‌مخاطره‌ترین موارد هستند.
مجارستان مجبور شده است که برای دریافت وام، به سراغ IMF(صندوق بین‌المللی پول) برود. آفریقای جنوبی نیز به همین وضعیت دچار شده است. با وجود افزایش قیمت طلا، کاهش صادرات معدنی این کشور، سبب گردیده است که کسری حساب جاری آن، افزایش یافته و احتمالا در سال جاری، به بیش از ۱۰درصد GDP آن برسد. این در حالی است که انتظار می‌رود سرمایه‌گذاری مستقیم خارجی در این کشور، به شدت کاهش یابد. لذا آفریقای جنوبی حتی بایستی مبالغ بیشتری را نیز قرض بگیرد. راند (واحد پول آفریقای جنوبی) که تا به امروز شدیدا دچار افت ارزش شده است، یکی از پول‌های بازار‌های نوظهور است که کماکان در معرض بیشترین خطر قرار دارد.
● آیا شرایط قبل، دوباره تکرار خواهد شد؟
در مقابل، بازارهای آسیا به طور کلی دارای بیشترین سرعت بوده و شش رتبه پایینی جدول را به خود اختصاص داده‌اند. بزرگ‌ترین استثنا، کره جنوبی است که به نظر می‌رسد به خاطر بدهی‌های خارجی کوتاه‌مدت زیادی که دارد و نیز به دلیل فشارهای زیادی که بر بانک‌های آن آمده است، به اندازه لهستان در معرض خطر قرار دارد. (ویتنام نیز اگرچه در این جدول نیامده است، اما دارای امتیاز بالایی در رتبه‌بندی ریسک می‌باشد). وضعیت امروز کره جنوبی،‌ در مقایسه با بحران ۹۸-۱۹۹۷، بسیار بهتر است. به عنوان مثال، به نظر می‌رسد که امسال، اندکی مازاد حساب جاری داشته باشد و ذخایر آن نیز بسیار زیادتر شده‌اند. اما کماکان بانک‌های کره جنوبی و واحد پول آن، در معرض خطر قرار دارند. وون (واحد پول کره جنوبی) در سال گذشته، در مقایسه با دلار، دچار افت تقریبا ۴۰درصدی ‌گردید که این امر، سبب افزایش ارزش بدهی‌های خارجی بر حسب واحد پول محلی شد. بالا گرفتن تنش‌های مالی در اروپای شرقی، سبب شده است که بازپرداخت بدهی‌های ۱۹۴میلیارد دلاری کره جنوبی که تا پایان امسال، باید پرداخت شوند، مشکل‌تر شود.
اما موافقت‌نامه‌های مربوط به مبادله ارز که میان این کشور و آمریکا، ژاپن و چین به انعقاد رسیده است، قدرت زیادی برای مقابله با این مشکل به کره داده است.
امتیاز کلی که در جدول فوق آمده است، تنها میزان ریسک‌های نسبی کشورها را رتبه‌بندی می‌کند.
برای ارزیابی ریسک مطلق ناشی از یک بحران، باید نیازهای مربوط به تامین بودجه خارجی (که‌طبق تعریف، برابر است با مجموع‌ تراز حساب جاری و بدهی‌های کوتاه‌مدت) را برای ۱۲ماه آتی تخمین زد. جاناتان اندرسون از UBS، شکاف میان این مقدار و حجم ذخایر ارزی را برای ۴۵ کشور محاسبه نموده است و جالب اینجا است که تنها ۱۶ کشور از ۴۵ کشور فوق، دچار «شکاف» تامین بودجه هستند و در تمامی ۲۹ کشور دیگر، حتی در صورتی که هیچ جریان سرمایه جدیدی به وجود نیاید، ذخیره‌ها برای پوشش دادن پرداخت‌های یکساله کافی خواهند بود. این ۱۶ کشور عمدتا در اروپای شرقی و مرکزی واقع هستند و تنها دو اقتصاد نوظهور بزرگ در میان آنها قرار دارد که خارج از این منطقه می‌باشند.
یکی از این دو کشور، پاکستان است که در حال حاضر، برنامه IMF در آن اجرا می‌شود و دیگری، آفریقای جنوبی است. در مقابل، از آنجا که انتظار می‌رود کره جنوبی به شرایط مازاد حساب جاری بازگردد، احتمالا دچار شکاف تامین بودجه نخواهد شد.
در واقع حجم زیاد ذخایر اقتصادهای نوظهور، آنها را دور از خطر نگاه خواهد داشت، اما متاسفانه هرچه بحران اعتبار بیشتر به طول انجامد، این ذخایر بیشتر تحلیل خواهند رفت.

مترجم: محسن رنجبر
منبع: ‌اکونومیست

منبع : روزنامه دنیای اقتصاد