سفته‌بازان نفتی: خوب یا بد

هنگامی که قیمت نفت شروع به شکستن رکوردهایش می‌کند، در کنار قربانی بی‌دردسر «نفت بزرگ»، سیاستمداران، دانشمندان و حتی مدیران ارشد اجرایی خطوط هوایی نیز، سزاوار عبارت «سفته‌بازان بزرگ» هستند.
در این راستا، دور دوم مذاکرات راجع به اینکه آیا قدرت کمیسیون تجارت کالاهای آتی (CFTC) افزایش خواهد یافت و به چه میزان، به زودی آغاز می‌شود.
بنابر تصدیق برخی کارشناسان، قبل از کنگره، اگر دولت واقعا بر قراردادهای آتی نفت موسسات سرمایه‌گذاری سخت‌گیری می‌کرد، قیمت خام می‌توانست تا بشکه‌ای ۷۰دلار افت کند.
من در این مقاله به سه نکته اصلی اشاره می‌کنم. اول اینکه، تئوری که طبق آن سفته‌بازان قیمت نفت را تعیین می‌کنند، با شواهد تجربی موجود همخوانی ندارد. دوم، سفته‌بازی – حتی از طریق موسسات سرمایه‌گذاری بزرگ – نقش مفیدی را در بازارهای نفت بازی می‌کند و سرانجام، اگر حتی این قضیه درست بود و سفته‌بازان باعث افزایش قیمت‌ها بودند و حتی اگر این کار، امر ناپسندی به حساب می‌آمد، این هنوز به این معنی نیست که سخت‌گیری دولت فدرال می‌توانست اوضاع را بهتر کند. بار دیگر به نظر می‌رسد که دولت برای یک مشکل خیالی، راه حلی خیالی پیشنهاد داده است.
● آیا سفته‌بازان مسبب یک حباب نفتی هستند؟
اگرچه گفته‌های مایکل مستر، مدیرصندوق پوشش ریسک، آمارهای موثری که نشان‌دهنده همبستگی بین افزایش قیمت نفت و مقدار پول نمادی سرمایه‌گذاری شده در کالاها است را شامل می‌شود، اما تئوری اقتصادی نشان می‌دهد که علائم شایعه‌پراکنی در مورد حباب سرمایه‌گذاری، در حال ناپدید شدن هستند.
بیایید برای یک لحظه فرض کنیم که سفته‌بازان واقعا باعث افزایش قیمت‌های نفت نسبت به سطح اصلی آن بودند.
تصور کنید که در قیمت ۷۰دلار به ازای هر بشکه، هنگامی که در هر روز مصرف‌کنندگان ۸۵میلیون بشکه در هر روز می‌خریدند، تولیدکنندگان در هر روز ۸۵میلیون بشکه (حدودا تولید نفت کنونی در دنیا همین مقدار است) به بازار عرضه می‌کردند. مقدار عرضه شده با مقدار تقاضا شده برابر است و اقتصاد می‌تواند در این نقطه در آرامش به سر برد.
حال تصور کنید که به هر دلیلی، سرمایه‌گذاران خارجی که ذاتا هیچ کاری با بازار نفت ندارند، شروع به خرید میلیاردها دلار از ارزش قراردادهای آتی کنند. به این صورت که آنها به طور قانونی وارد قراردادهای اجباری با تولیدکنندگان نفت می‌شوند، به طوری که سرمایه‌گذاران بر یک تاریخ مشخص در آینده (۱۲ماه آینده) توافق می‌کنندتا در آن تاریخ در ازای مثلا ۱۰۰۰بشکه نفت مقدار معینی پول بپردازند.
طبیعتا هرچقدر که سرمایه‌گذاران این قراردادها را بیشتر تصاحب کنند، قیمتی که نیاز است به تولیدکنندگان نفت بپردازند، بالاتر است.هنگامی که تولیدکنندگان مقادیر بیشتر و بیشتری را می‌فروشند، متوجه می‌شوند که ظرفیت آنها در آن تاریخ آتی سرانجام به سر خواهد رسید.(آنها قبلا تعداد معمولی از قراردادهای آتی را به خطوط هوایی و دیگران فروخته‌اند) هنوز هم سرمایه‌گذاران سفته‌باز، مشغول دادن پیشنهاد مقادیر بالاتر برای قراردادهای آتی نفت هستند که باید در زمان یکسال تحویل داده شوند.
هنگامی که قیمت آتی‌ها بالاتر و بالاتر می‌رود، افراد بیشتر و بیشتر در بازار، به افراطی بودن آنها اعتقاد پیدا می‌کنند. زمانی که قیمت به ۱۰۰دلار برسد (در مقایسه با قیمت ۷۰دلار)، تعدادی سفته‌باز وارد بازار آتی شده‌اند تا سود کوتاه‌مدتی کسب کنند.
به این معنا که آنها تعدادی از قراردادهای آتی را که توسط دیگر سفته‌بازان سرسخت خریداری شده‌اند، فروخته‌اند.
در این حالت، تولیدکنندگان نفت درگیر نیستند چون سفته‌بازان کوتاه‌مدت و بلند‌مدت به سادگی شرط‌بندی یک سویه‌ای می‌کنند و گویی تولیدکنندگان تماشاگرانی هستند که بازی بازار نفت را از بیرون تماشا می‌کنند.اگر ما دستکاری قیمت‌ها توسط سفته‌بازان را تصدیق کنیم، این اولین نشانه آن است.
اگر آنها واقعا مسوول عدم تغییر در قیمت نفت بودند، باید یک دوره هزینه دیرپرداخت (Contango) می‌داشتند، شرایطی که در آن قیمت‌های آینده از قیمت‌های لحظه‌ای بیشتر هستند. (توجه داشته باشید که اگر چه دستکاری قیمت باعث ایجاد هزینه دیرپرداخت می‌شود ولی لزوما این یک رابطه دوسویه نیست و هزینه دیرپرداخت می‌تواند در بازاری که در آن هیچ‌گونه دستکاری قیمتی صورت نگرفته نیز وجود داشته باشد) در این حالت (بدون وجود هزینه دیرپرداخت)در تاریخ‌های مختلف آینده، قیمت‌های لحظه‌ای از قیمت‌های آتی‌ها بیشتر هستند. صبر کنید، یک تفسیر ممکن برای کمبود هزینه دیرپرداخت وجود دارد. اگر فاصله بین قیمت‌های آینده و قیمت‌های لحظه‌ای به اندازه کافی بزرگ شود، مردم برای انباشتن بشکه‌های حقیقی نفت، انگیزه پیدا می‌کنند.
به عنوان مثال، فرض کنید که قیمت آتی‌ها برای یکسال به ۱۴۰دلار برسد، سرمایه‌گذارانی که می‌توانستند در قیمت لحظه‌ای، هزار بشکه را در قیمت ۷۰دلار به ازای هر بشکه بخرند، در جریان یک قرارداد آتی ۱۲ماه صبر می‌کنند و سرانجام طبق قرارداد بسته شده، نفت را بشکه‌ای ۱۴۰دلار تحویل می‌گیرند. سود ۷۰دلار به ازای هر بشکه مطمئنا بهره سرمایه سرمایه‌گذاری شده و هزینه‌های انبارداری و بیمه و دیگر ریسک‌ها را پوشش می‌دهد.
اما واضح است که با فرض اینکه سفته‌بازان سرسخت که در ابتدا قیمت‌های آتی‌ها را تحت تاثیر قرار داده بودند به خرید قراردادها ادامه می‌دهند، این نوع فرصت آربیتراژ دوام نمی‌یابد.
آنچه که قیمت آتی‌ها را در سطح ۱۴۰دلار چسبنده نگه می‌دارد، اهمیتی ندارد تا وقتی که قیمت لحظه‌ای این‌قدر بالا نرفته باشد که این احساس را که سرمایه فرد برای مدت ۱۲ماه مسدود شده است، به وجود نیاورد، سرمایه‌گذاران نفت را امروز در بازار لحظه‌ای می‌خرند تا آن را ذخیره کنند.
این در حقیقت مکانیزمی است که از طریق آن سفته‌بازان می‌توانند در قراردادهای آتی‌ها، قیمت‌های لحظه‌ای را تحت تاثیر قرار دهند.
بنابراین برخی از طرفداران تئوری حباب سفته‌بازی می‌گویند که عدم شناسایی هزینه دیرپرداخت، سفته‌بازان را از دستکاری قیمت‌ها مبرا نمی‌کند.
حتی اگر چنین باشد، ما علائم دیگری داریم که نشان‌ می‌دهد، سفته بازان افزایش قیمت عمده‌ای را ایجاد کرده‌اند، به عنوان مثال موجودی انبارهای نفت خام رشد داشته است. به طور کلی، برای اینکه قیمت لحظه‌ای تحت تاثیر قرار گیرد، بشکه‌ها باید برای تحویل به بازار، از سمت مصرف‌کنندگان قدیمی منحرف شوند.
اگر ما در آغاز تعادلی در مقدار ۸۵ میلیون بشکه در هر روز و قیمت ۷۰دلار به ازای هر بشکه داشتیم، یک قیمت جدید ۱۴۰دلاری به ازای هر بشکه، می‌توانست باعث ایجاد اضافه عرضه شود. در بازار نفت، عرضه و تقاضا به طرز آشکاری بی‌کشش هستند، به این معنی که تغییرات بزرگ در قیمت تنها تغییرات کوچکی را در مقدار عرضه و تقاضا شده ایجاد می‌کنند.
با این وجود قطعا یک افزایش صد درصدی در قیمت، باعث ایجاد مازاد مقدار عرضه شده نسبت به مقدار تقاضا شده (توسط مصرف‌کنندگان قدیمی) در بازار لحظه‌ای خواهد شد.
شاید در بشکه‌ای ۱۴۰دلار، هنگامی که تولیدکنندگان ۸۶میلیون بشکه به بازار می‌آورند، پالایندگان، مشتریان صنعتی و دیگر خریداران قدیمی تنها ۸۴میلیون بشکه خریداری کنند.
اگر این اتفاق بیفتد نیاز است که در هر روز دو میلیون بشکه به سمت انبارها روانه گردد.با چنین ساختار زمانی قیمت‌های نفت، داده‌ها هیچ نشانه‌ای از چنین انباشتگی‌ای در انبار نشان نمی‌دهند. همانطور که در نمودار زیر نشان داده شده، به نظر می‌رسد که انبارهای تجاری در ایالات متحده با جهشی تند در قیمت‌های لحظه‌ای نفت خام، تحت تاثیر قرار نمی‌گیرند.اگر سفته‌بازان قیمت‌های آتی‌ها را از سطحی که نزد مصرف‌کنندگان منصفانه است بالاتر ببرند، ما باید شاهد هزینه دیرپرداخت یا رشد در انبارها باشیم.
ما هنوز نشانه هشداردهنده دیگری ندیده‌ایم؛ قیمت‌های نفت به دلیل خسارت ناشی از تاخیر در تحویل سهام، رشد بسیار سریعی داشته‌اند و (همانگونه که شکل ۱ نشان می‌دهد) انبارهای نفت تجاری در ایالات متحده برای یک دهه در محدوده با ثباتی به سر برده‌اند.
طرفداران نظریه حباب سفته‌بازی فقط یک کارت برای بازی دارند: فرض کنید که سرمایه‌گذاران با سرمایه‌گذاری در قراردادهای آتی‌ها،حتی اگر مصرف‌کنندگان از قیمت ۷۰دلار حمایت کنند، در واقع قیمت آتی‌ها را به سمت ۱۴۰دلار هل می‌دهند.
اکنون راه بالا بردن قیمت لحظه‌ای تا ۱۴۰دلار، افزایش تقاضا نیست، بلکه ترجیحا باید عرضه را کاهش داد. برای مثال، فرض کنید که وزرای کشورهای عضو اوپک فقط جمعی از قراردادهای خریداری‌شده توسط سرمایه‌گذاران نهادی را عرضه کنند، ولی این مشکل‌زا نمی‌شود، زیرا کشورهای اوپک معمولا در طول ۱۲ ماه، گنجایش مقداری ذخایر تلمبه‌زنی اضافی را دارند. با دانستن اینکه آنها می‌توانند نفت سال آینده‌شان را با توقف در قیمت ۱۴۰دلار به ازای هر بشکه تخلیه کنند، چرا باید به تلمبه‌زنی در همان نرخ کنونی که تنها بشکه‌ای ۷۰دلار عایدی دارد، ادامه دهند؟
بنابراین تئوری، وزرای کشورهای عضو اوپک سود ناچیزشان را در قراردادهای آتی، با تقلیل تولید جاری‌شان همراه می‌کنند. با این کار قیمت‌های آتی‌ها و لحظه‌ای در سطح مشابه قیمت ۱۴۰دلار قرار می‌گیرند و باعث کمبود رشد در موجودی انبارها می‌شود.
در نتیجه اوپک می‌تواند قیمت‌های لحظه‌ای را از طریق انحراف تولیدات از بازار بالا برد، اما آنها تنها می‌توانند تولیدات را زیر زمین احتکار کنند نه در تانکرهای روی زمین یا از طریق امکانات ذخیره‌سازی که آمارگران بتوانند آنها را حساب کنند.
اما افسوس که بازهم آمارها به سادگی این تئوری را تایید نمی‌کنند. به طوری که با ساختار زمانی قیمت‌ها، آمارهای تولید اوپک دقیقا مقابل چیزی است که داستان ما می‌طلبد.
طبق تخمین‌های EIA (سازمان اطلاعات انرژی)، اگرچه در واقع تولید اوپک از سال ۲۰۰۵ تا فصل اول ۲۰۰۷ کاهش یافته، اما از آن پس در هر فصل تولیدش افزایش داده است.
به ویژه، میزان تولید اوپک یک دوره کامل در بهار ۲۰۰۸ در ماکزیمم خود بود.
بنابراین هنگامی که قیمت‌های لحظه‌ای نفت در بیشترین حد خود بودند، اوپک تولیدش را در هر دوره افزایش داده است.
پس واضح است که در حقیقت تئوری‌ای که سرمایه‌گذاران نهادی رشد قیمت‌های نفت را دو برابر کرده‌اند، همواره مبهم بوده است.
اگرچه این امر همیشه ممکن است که سفته‌بازان مسوول باشند، اما این محتمل‌تر به نظر می‌رسد که افزایش در قیمت‌های نفت به علل دنیوی‌تری مربوط باشد مانند: افزایش در تقاضا (به‌ویژه از سوی چین)، عرضه ایستای جهانی و افت دلار در برابر یورو (طی یک سال (۲۰۰۸-۲۰۰۷) بیش از ۱۵درصد)!
● نقش مفید «سفته‌بازان!» نهادی
من نشان داده‌ام که احتمالا سفته‌بازان مسوول رکورد قیمت‌های نفت نیستند، اکنون مزایای فعالیت‌های آنها را یادآوری می‌کنم.
نخست، تمامی سفته‌بازان خدمت حیاتی‌ای در جهت تعدیل سریع قیمت‌ها و کاهش نوسانات بازار انجام می‌دهند. به طور کلی، یک سفته‌باز در قیمت پایین می‌خرد و در قیمت بالا می‌فروشد. در کل چرخه قیمت کالا، سفته‌بازی نوسانات را کاهش می‌دهد، چراکه خرید (هنگامی که قیمت پایین است) قیمت‌ها را به سمت بالا هل می‌دهد و فروش (هنگامی که قیمت بالا است) قیمت‌ها را به سمت پایین هل می‌دهد. بنابراین سفته‌باز واقعی – کسی که به کالا وابسته نیست و به درستی تنها بر تغییر قیمت‌ها شرط‌بندی می‌کند – به اندازه درستی پیش‌بینی‌اش سود می‌کند و همچنین به نسبت ضعف در پیش‌بینی‌اش باید تاوان بپردازد. در یک بازار نفتی افتان – به خاطر احتمال حمله هوایی اسرائیل یا آمریکا، خرابکاران در عراق و نیجریه و... ، سفته‌بازان اطمینان دارند که دانش ضمنی در تمامی این رشته‌ها، به سرعت در قیمت‌های بازار منعکس می‌شود.
استدلال‌های بالا نشان می‌دهد که حتی اگر شواهد نشان دادند که سفته‌بازان در افزایش شدید قیمت‌های نفت مسوول بوده‌اند، هنوز هم یک دعوی قابل‌طرح برای احترام به رفتار آنها وجود دارد! (به طعنه)
برای مثال، اگر اسرائیل عربستان و مابقی کشورهای اسلامی را بمباران کند، قیمت‌های لحظه‌ای نفت با وحشتی فزاینده به بیش از ۴۰۰دلار در هر بشکه می‌رسد. در چنین فضایی، مردم از موجودی‌های گسترده انبار که به خاطر تغییرات سفته‌بازی در ساختار زمانی انباشته شده‌اند، خشنود خواهند بود.
اقتصاددانان بازار آزاد متوجه نقش مفیدی که قیمت‌ها در هماهنگ‌سازی تولید و مصرف بازی می‌کنند، هستند. این نقش برای قیمت‌های آتی‌ها و تخصیص منابع بین مصارف حال و آینده کاربرد دارد.
سفته‌بازان واقعی اطمینان می‌دهند که قیمت‌های آتی‌ها تا حد ممکن دقیق هستند، بنابراین رفتار را تا حد ممکن به طور موثری هماهنگ می‌کنند.
اما سرمایه‌گذاران نهادی مثل صندوق‌های بازنشستگی یا شرکت‌هایی که به خرید سهام شرکت‌های دیگر مبادرت می‌کنند، چطور؟
اگر مدیران این نهادها ۲درصد افزایش در شاخص قیمت‌ها را برگزینند، این به خاطر آن است که در حال تلاش برای کنترل حرکت آنی قیمت‌ها هستند، بنابراین آیا این سرمایه‌گذاران، جریان اکتشافی قیمت‌ها را از طریق پرتاب پول‌های خود، منحرف می‌کنند؟
در این صورت، بازار انگیزه و یاس نادانان واقعی از دور انداختن پول‌هایشان را یکی کرده است.
بنابراین اگر این سرمایه‌گذاران اشتباه می‌کنند و قیمت‌ها را در یک حساب محقق‌کننده اما ناپایدار، به سمت بالا هل می‌دهند، منتظر ایستاده‌اند تا به خاطر حماقت‌شان بیشتر زیان کنند!بله حباب‌ها به وجود می‌آیند - مثل بازار مسکن – اما اگر دولت مجازات‌ها یا اجبارهای ساختگی برای کسانی که اشتباه می‌کنند در نظر بگیرد، انگیزه را در سرمایه‌گذاران ریسک‌گریز از بین می‌برد. همچنین اگر سیاستمداران پیشاپیش می‌دانستند که کدام سرمایه‌گذاران باهوش و کدام احمق هستند، ما نیازی به بازارهای مالی نداشتیم.
یک نکته مهم آن است که اگر مدیران بازنشستگی و دیگران آتی‌های نفت را می‌خرند، لزوما به این دلیل نیست که آنها می‌توانند روند افزایش قیمت‌ها را به دقت پیش‌بینی کنند. ممکن است آنها کالاها را مستقیما به سبد کالاهایشان اضافه کنند تا مشتریانشان را از خطرات بیشتر در برابر سقوط بی‌سابقه قیمت‌ها حفظ کنند.حتی تندترین انتقادات نیز هنگامی که خطوط هوایی، قراردادهای آتی‌های نفت را خریداری می‌کنند تا خود را در برابر تغییرات قیمت که می‌تواند کسب‌و‌کار آنها را ویران کند، محافظت کنند، اهمیتی ندارد.
● دخالت فدرال هیچ کمکی نمی‌کند
آخرین مشاهده خطر طرح‌های پیشنهادی برای تنظیمات بیشتر یا حتی قدغن کردن سرمایه‌گذاری نهادی در بازار آتی‌ را نشان می‌دهد. حتی اگر سفته‌بازان قیمت‌های نفت را به سمت بالا تغییر می‌دادند و حتی اگر این چیز بدی بود، مقیاس‌های مورد بحث به ندرت چیزی را تغییر می‌دهد. میلیونرهایی که می‌خواستند بر نفت شرط‌بندی کنند، هنوز می‌توانند در بازارهای خارجی این کار را انجام دهند و هنوز می‌توانند قیمت نفت را به سمت بالا هدایت کنند. دولت نمی‌تواند دادوستد کوکائین را متوقف کند و جلوی سفته‌بازی نفت را بگیرد.
به هر حال، مثل هنگامی که مبارزه با مواد مخدر شکل بازار را بر هم می‌زند و منجر به انواع مختلف دردسرهای غیرضروری می‌شود، اگر دولت فدرال سرمایه‌گذاری‌های نهادی در آتی‌های نفت را به شدت کنترل کند نیز همین اتفاق رخ خواهد داد. مشکل اشاره شده باقی می‌ماند اما اکنون دیگر شهروندان هیچ راهی برای مقاومت بیشتر در افزایش قیمت‌های نفت ندارند، که این نه تنها منجر به قیمت‌های بالاتر نفت می‌شود بلکه منجر به صدمه دیگر سهام‌ها نیز می‌گردد.
به طور خلاصه، آمارها تئوری‌ای را که طبق آن سفته‌بازان مسوول افزایش عمده در قیمت‌های نفت هستند، تایید نمی‌کنند، همچنین حتی اگر اینچنین می‌بود، بازارها برای فعالیت مفید سفته‌بازان انگیزه ایجاد می‌کنند و آنها این کار را از طریق هموارسازی و سرعت‌بخشی به تعدیلات قیمت انجام می‌دهند.
در نهایت تدوین قانون پیشنهادی برای کنترل سفته بازی، سفته‌بازان را از جابه‌جایی قیمت‌ها باز نمی‌دارد؛ بلکه تنها مدیران نهادی را از حفاظت مشتریانشان از بازارهای فرار باز می‌دارد.

رابرت پی. مورفی
مترجمان:شیوا کیوان‌پناه

منبع : روزنامه دنیای اقتصاد