چرا بورس مهم است؟

حتی در محیط پرتحول اروپا، کارکردهای بورس در حال بازخوانی است، چه برسد به ....؟! نوشتار زیر متن کامل سخنرانی کلارا فورس (Clara Furse)، مدیر عامل بورس لندن است که در کنوانسیون ۲۰۰۷ فدراسیون بورس‌های اروپایی ایراد شده و از سوی کارشناسان امور بین‌الملل بورس اوراق‌بهادار تهران به فارسی برگردان شده است. خواندن آن با توجه به وضعیت بورس ما، بد نیست!
خانم‌ها، آقایان صبح بخیر!
از اینکه برای سخنرانی در این مکان از من دعوت به‌عمل آوردید، سپاسگزارم. مایه خوش‌وقتی است که در میان اعضای بسیاری از بورس‌های عمده اروپایی حاضر هستم. همانند گذشته، FESE (فدراسیون بورس‌های اروپایی) این بار نیز فهرستی از سخنرانان خوش آوازه بازارهای سرمایه اروپا فراهم آورده است، تا به موضوع مهمی در ارتباط با آینده صنعت ما بپردازد.
● چرا بورس؟
امروز مایلم درباره نقش بازارهای سهام در ایجاد یک اقتصاد پویا در قاره اروپا صحبت کنم. شاید طرح این سوال که « وظیفه بورس چیست؟» در یکی از بزرگترین گردهمایی‌های بازارهای بورس جهان، کمی عجیب باشد؛ اما این سوالی است که به طور گسترده در فضای در حال تغییر بازارهای مالی مطرح می‌شود، به خصوص در اروپا که به عنوان یک بازار واحد، موجب دگرگونی اساسی در نظم موجود شده است و به جرات می‌توان گفت باعث ورود بازیگران جدید دردسر ساز شده است. اکنون زمان مهمی است که در کنار یکدیگر به ارائه آنچه به بازار و به دنیای گسترده تر عرضه کرده‌ایم، پرداخته و دلایل اهمیت کسب موفقیت صنعت بورس را بررسی کنیم.
در یک اقتصاد پیشرفته، بورس محور نظام مالی به‌حساب می‌آید. شرکت‌های عمده پذیرش شده در اروپا برای تامین سرمایه به بازار گسترده و نقدی سهام متکی هستند. در میان آنها، اعضای FESE امکان دسترسی به حدود ۱۰ هزار شرکت اروپایی با ارزشی بیش از ۵/۱۲‌تریلیون یورو، یعنی بیش از ۶/۱۱‌تریلیون یورو، کل تولید ناخالص داخلی اروپا، برای تامین سرمایه مورد نیاز رشد فراهم می‌آورند.
● رابطه توسعه بورس و رشد اقتصادی
مطالعه‌ای که سال گذشته توسط Oxford Analytical انجام دادیم، نشان می‌دهد ارتباط مستقیمی میان توسعه بازار سهام و رشد اقتصادی وجود دارد. بنابراین اگر بخواهیم ثروت و رونق گسترده‌ای را ایجاد کنیم، ضرورت دارد به تامین سلامت بازار سهام اروپا توجه داشته باشیم. همان‌طور که همه می‌دانیم، اروپا رقابت جهانی روزافزونی را با کشورهای دارای رشد بالا نظیر هندوستان، چین، برزیل و روسیه پیش رو دارد. از اینرو، باید هر آنچه در توان داریم برای بهره‌وری از توان اقتصادی اروپا به کار گیریم.
به همین دلیل است که اتحادیه اروپا سرمایه سیاسی فراوانی را برای ایجاد یک بازار کارآمدتر صرف کرده‌است.
بازار منسجم مالی مزایای واقعی اقتصادی دارد و دستیابی به آن باید به عنوان هدف اصلی در میان سیاستگذاران اتحادیه اروپا مطرح باشد. همگی می‌دانیم که بازارهای سرمایه اروپا مدت‌ها به عنوان منابع نقدینگی ملی تلقی شده‌اند. در این بازارها قوانین و مقررات و زیر ساخت‌های ناکارآمد مربوط به دوره پس از انجام معاملات، اغلب در جهت افزایش موانع داخلی مورد استفاده قرار گرفته‌اند. این مساله باعث بروز عدم مزیت عمده برای اروپا در اقتصاد جهانی می‌شود. هم چنین این بدان معنی است که ما فقط برای تامین نیازهای خود تلاش می‌کنیم و کمترین توجهی به تامین منابع دوران بازنشستگی، که در اروپا روز به روز تعداد بیشتری را به خود اختصاص می‌دهد، نداریم.
● اثر ۱/۱درصدی ادغام روی رشد اقتصادی
بورس‌های اروپایی حمایت فراوانی از «برنامه اجرایی خدمات مالی» که هدف آن استفاده از توانایی‌های این قاره برای تامین سرمایه، توزیع ریسک و اختصاص اعتبار به مولدترین صنایع است، به عمل آورده‌اند. ممکن است بسیاری از ما که در این محل حاضر هستیم، گاهی اوقات به نتایج تحقیق London Economics که پنج سال پیش انجام شده است، اشاره‌ای داشته باشیم. در این بررسی، پیش‌بینی شده است در صورتی که بازارهای سهام و اوراق قرضه اروپا به طور کامل ادغام شوند، تولید ناخالص داخلی سالانه این قاره ۱/۱درصد افزایش خواهد یافت. این هدفی است که رسیدن به آن تلاش فراوانی را می‌طلبد و از همین رو، به‌رغم برخی مشکلات عمده، سعی کرده‌ایم به حمایت از رهنمودهایی بپردازیم که به FSAP (برنامه اجرایی خدمات مالی Financial Services Action Plan)، یعنی امیدنامه، شفافیت، سوء استفاده از بازار و مهم‌تر از همه MiFID، که قلب تپنده برنامه اجرایی مورد اشاره به‌حساب می‌آید، منجر شده است. اگر MiFID موفق نشود، آنگاه باید رویای بزرگ دستیابی به بازاری متحد در زمینه خدمات مالی را به فراموشی بسپاریم. البته در جای دیگر به بررسی MiFID خواهم پرداخت، نه به دلیل اهمیت آن در موفقیت کلی برنامه اجرایی؛ بلکه به این علت که نگرانی‌هایی در خصوص پیامدهای نامطلوب آن پدید آمده است. نخست مایلم به نقشی که صنعت بورس برای دستیابی به اهداف اقتصادی در اروپا ایفا کرده است، بپردازم.
● حباب دریای جنوب
بازارهای سهام در گذشته، نظیر آنچه امروز شاهد آن هستیم، نمونه‌های برتر کارآمدی به حساب نمی‌آمدند. دانیل دوفو(Daniel Defoe) در قرن هجدهم میلادی، معامله سهام را «یک حقه» نامید که «اساس آن تقلب و سر منشا آن فریب» است. اما هنگامی که در می‌یابیم او این مطلب را در آستانه دوره موسوم به حباب دریای جنوب(South Sea Bubble) اظهار داشته است، می‌توان برایش قدرت پیش‌گویی بالایی متصور بود. با این حال، از آن زمان مدت زیادی می‌گذرد و ما از رسوایی‌ها و ترکیدن حباب‌های متعدد در بازار، درس‌های فراوانی آموخته‌ایم و از آن برای ایجاد پیکره قانون، تنظیم فعالیت‌های بازار و قوانین آن، که در حمایت از سرمایه‌گذار و ارائه مکانیزم موثر در تامین سرمایه، که دارای موفقیت‌های قابل توجهی بوده‌اند، بهره برده‌ایم. اروپا راه را برای ارائه چارچوب جدیدی از بازار هموار کرده و از همین رو به درستی به خود می‌بالد. بازارهای قانونمند سهام، نقطه آغاز برخورداری از سطح کیفی مورد نظر در اتحادیه اروپا است که در حال حاضر برای حمایت بسیاری از سرمایه‌گذاران به آن نیازمندیم.
● بورس روش عادلانه
علت اهمیت بورس آن است که هیچ مکانیزم بهتری را نمی توان یافت که سبب ارتباط میان سرمایه‌گذاران و افراد نیازمند به سرمایه به روشی عادلانه، شفاف و قانونمند شود. بورس به سرمایه‌گذاران امکان می‌دهد تا سبد سهام خود را تنوع بخشند و با هزینه کم و امنیت بالا سرمایه خود را در رشته‌های مختلف به کار‌اندازند. بورس از طریق تجمیع دیدگاه‌های متفاوت سهامداران و ارائه آنها به صورت عمومی، تاکنون به عنوان بهترین راه برای کشف ارزش دارایی‌ها شناخته شده است.هر چه از موقعیت آزادتری برای انجام کار برخوردار باشیم، با قیمت‌ها و سفارشات رقابتی بیشتری روبه‌رو خواهیم شد و فرآیند کشف قیمت، کارایی بیشتری خواهد داشت. این مساله باعث دسترسی به قیمت بهتر، تاثیر کمتر نوسانات بازار بر سهامداران و کاهش هزینه سرمایه‌گذاری برای شرکت‌ها، که نیروی محرکه رشد اقتصادی هستند، می‌شود.
● دورنمای بورس‌ها
از این رو، رشد حجم مبادلات برای همه ما از اهمیت خاصی برخوردار است. طرح این مطلب، توضیح واضحات نیست:
ـ هرچه رشد مبادلات بیشتر باشد، کیفیت و کارآمدی بازار ارتقا می‌یابد. اجازه دهید این موضوع را در دورنمایی براساس تجارب خودمان مطرح کنم. از زمانی که بازار بورس لندن در سال ۲۰۰۰ به یک شرکت سهامی تبدیل شد، تا کنون میانگین اختلاف قیمت خرید و فروش سهام شرکت‌های شاخص سهام برتر FTSE ۱۰۰ با کاهش غیرمنتظره ۸۹‌‌درصدی روبه‌رو شد، حال آنکه مجموع معاملات سهام به میزان ۳۹درصد CAGR(نرخ رشد مرکب سالانه)رشد کرد. ممکن است این آمار بسیاری از شما را چندان هم دچار شگفتی نکرده باشد؛ چرا که وضعیت اکثر بورس‌های اروپایی پس از دوره تبدیل آنها به شرکت‌های سهامی به همین صورت بوده است.
شکی نیست که هزینه مبادلات همزمان با تجاری شدن بورس‌ها و استفاده از فن‌آوری برای سرمایه‌گذاری در آینده افت می‌کند. به علاوه، کاهش هزینه، سبب رشد بیشتر ناشی از روش‌های جدید مبادلات، افزایش سرعت کار و نقدینگی و کاهش عمده اختلاف قیمت در بازار می‌شود. بنابراین، کارآمدی فن‌آوری مورد استفاده عاملی اساسی در تعیین موفقیت به‌حساب می‌آید و سبب ارتقای امنیت اجرایی و کیفیت بازار می‌شود که خود عاملی در کاهش هزینه سرمایه‌گذاری برای تمامی شرکت‌هایی است که برای تامین سرمایه به ما روی می‌آورند. انجام یک معامله به ایجاد معاملات جدید می‌انجامد و چرخه مطلوبی از مبادلات در بازار پدید می‌آید. اکنون به MIFID می‌پردازیم.
کمیسر مک کریوی (Commissioner McCreevy) سال گذشته طی یک سخنرانی در دوبلین گفت: «MiFID دورنمای مبادلات اوراق‌بهادار را تغییر می‌دهد و رقابت بیشتر و بهره‌وری مورد نیاز سراسر بازارهای مالی اروپا را فراهم می‌آورد.»
امیدواریم ادعای او درست باشد. بی‌تردید، رقابت عاملی حیاتی در بازار ما و در حقیقت علت اصلی موفقیت ما در بازار بورس لندن است. هنگامی که محدودیت‌های ساختار غیر شرکتی برطرف شد، قادر شدیم به تدوین راهبرد برای رقابت بر سر نقدینگی، در بازاری که به طور فزاینده جهانی می‌شود، بپردازیم.
اما باید درباره انتظارات خود دقت زیادی به خرج دهیم؛ چرا که قانون پیامدهای ناخواسته تاریخی طولانی و نامطلوب دارد. خطر پیش رو تنها به عدم موفقیت تازه واردان بازار MiFID برای ادامه پیشرفت و دستیابی به بازار کارآمدتر منحصر نیست؛ بلکه ممکن است چرخه مطلوبی که پیش‌تر درباره آن توضیح دادم نیز آسیب ببیند.
● ۷خواهران بانکی
به عنوان مثال، Project Turquoise (سامانه معامله سهام که توسط هفت بانک عمده سرمایه‌گذاری، ازجمله مورگان استنلی، کردیت سوئیس و مریل لینچ ارائه شده است) سعی دارد تا از لحاظ کیفی با تمام بورس‌های موجود تفاوت داشته باشد. در این بورس تمرکز اصلی مربوط به هزینه مبادلات است و ادعا شده که بورس قادر است به میزان قابل ملاحظه‌ای هزینه سرمایه‌گذاران را کاهش دهد. ضمن اینکه به ساختار مالکیت غیرشرکتی خود می‌بالد و حتی آن را برتر از دیگر ساختارها می‌داند. بد نیست به بررسی این ادعاها بپردازیم.
● تعدیل هزینه‌ها
در مورد هزینه مبادلات می‌توانیم به عنوان نمونه از آمار ارائه شده در بورس لندن استفاده کنیم. میانگین هزینه خرید سهام در بریتانیا در ازای هر ۱۰۰۰ پوند معامله، حدودا ۵۰/۶پوند است. از این میزان ۴ پنس یا کمی بیش از نیم‌‌درصد از کل هزینه معامله مربوط به بورس است. هزینه‌های پایاپای و تسویه ۲ پنس، حق العمل‌ها به طور میانگین ۸۵ پنس، هزینه تاثیر بازارMarket Impact) ۶۰) پنس و هزینه تمبر (که ناموجه و مختص به بریتانیا است) ۵ پوند است. حتی برای افراد زیرکی که از طریق معامله (CFD = Contract for Differences) قراردادهای تسویه نقدی مابه التفاوت‌ها در معاملات آتی سعی در فرار از پرداخت هزینه تمبر می‌کنند، هزینه قابل پرداخت چیزی کمتر از ۳‌‌درصد کل هزینه معامله خواهد بود.
در نتیجه، حتی اگر خدمات خود را به صورت رایگان ارائه دهیم، قادریم در ازای هر ۱۰۰۰ پوند معامله تنها سبب ۴ پنس صرفه‌جویی شویم. این هزینه‌اندک نشان‌دهنده ارزش اقتصادی عظیمی است که به عنوان یک بازار بورس بین‌المللی، قانونمند و روز به روز کارآمدتر، ارائه می‌دهیم. اما آیا واقعا مساله اصلی این است؟ باید درباره آن کمی تامل کرد.
● تجمیع منافع متضاد
به یاد آوریم که تنها ۷ سال پیش با هدف تمرکز راهبردی بر جنبه‌های دیدگاه تجاری و کارآمدی به یک شرکت سهامی تبدیل شدیم. فعالیت به صورت غیرشرکتی در محیط رقابتی موفقیت چندانی برای بازار بورس لندن به همراه نداشت و این مساله در دهه ۱۹۹۰ به خوبی برای همه به اثبات رسید.
با این حال، تاریخ ما به ما یادآور می‌شود که بورس نقش مهمی در جمع آوری منافع متضاد طرف‌های در کنار یکدیگر به شیوه‌ای سازنده و کارآمد بر عهده دارد تا شرکت‌ها، واسطه‌ها و سرمایه‌گذاران، امکان انجام معامله را بیابند. همین تجارب به ما نشان داده است که اگر صرفا یکی از طرف‌ها به هدایت جریان انجام معاملات بپردازد، حل و فصل اختلافات به کار بسیار دشواری تبدیل می‌شود. این وضعیت در لندن، پاریس و البته نیویورک موثر نبوده است. بورس نیویورک آخرین بازاری بود که مالکیتش را در ازای پذیرش در بورس با کارگزاران خود معاوضه کرد.
نگرانی بر سر تضاد بالقوه منافع و نیز افزایش هزینه‌ها هم‌اکنون آشکار شده است. کریس‌هان (Chris Hohn) که مدیر صندوق سرمایه‌گذاری کودکان (Children Investment Fund) و یکی از سرمایه‌گذاران فعال و عمده به‌حساب می‌آید، ماه گذشته به نادیده گرفتن مقررات بر ضد منافع سرمایه‌گذاران در بانک‌های سرمایه‌گذاری اشاره کرد. او گفت «آنها از جریان ‌‍)سفارشات) آگاهی دارند و همین پدیده علیه منافع سرمایه‌گذاران عمل می‌کند.» وی همچنین تصریح کرد: هر بورس جایگزین سبب کاهش نقدینگی بازار می‌شود که به نوبه خود تفاوت قیمت خرید و فروش و هزینه معاملات را افزایش می‌دهد.
● منابع تیره
بنابراین، آزمون پیش روی برنامه‌های جدید آن است که آیا این برنامه‌ها با ادامه و حتی تسریع کاهش چشمگیر تاثیر نوسانات بازار و هزینه معاملات به نفع سرمایه‌گذاران، در نتیجه تجاری شدن بورس‌ها، به بهبود کارآمدی بازار منجر می‌شوند یا خیر؟ در چنین صورتی، بازار رشد یافته و ما همگی به همراه بورس‌های رقیب از موقعیت بهتری برخوردار خواهیم شد.
در غیر این صورت، رقابت جدید سبب گسترش فزاینده منابع نامشخص نقدینگی می‌شود که از سوی بازیگران عمده بازار کنترل و اصطلاحا «منابع تیره» نامیده می‌شوند و چند بخشی شدن شدید بازار هم پدید می‌آید. بسته به میزان بروز چنین وضعیتی، منافع سرمایه‌گذاران در رقابت‌های فزاینده ناشی از چند بخشی شدن بازار از بین می‌رود. افزایش اختلاف قیمت خرید و فروش بازار و افزایش تاثیر نوسانات بازار، نقصان شفافیت و افزایش هزینه اطلاعات بازار به زیان تمام سرمایه‌گذاران خواهد بود و در مجموع به چشم‌اندازی که قرار است MiFID بدان دست یابد، آسیب می‌رساند.
و مشکل دقیقا از همین جا آغاز می‌شود. فعالان بازار، آنچه را که قرار بوده است به ارائه خدمات بپردازد، محدود‌کننده می‌یابند؛ مگر آنکه کارآمدی بازار از سوی تازه واردان، به عنوان مهم‌ترین هدف ترغیب شود.
از این رو، هنگام ارزیابی موفقیت MiFID، صاحبنظران و سیاستمداران باید توجه داشته باشند که بیشتر لزوما بهتر نیست. سنجش کمی موفقیت‌ها باید فراتر از ‌اندازه‌گیری هزینه‌های آشکار (نظیر هزینه‌های بورس) باشد. آیا اختلاف قیمت خرید و فروش کاهش یافته و آیا هزینه انجام معاملات کمتر شده است؟ تنها در چنین شرایطی قادر خواهیم بود درباره تاثیر مثبت آن بر سرمایه‌گذاران و شرکت‌ها، که تامین‌کننده منابع مورد نیاز برای رشد اقتصادی به‌حساب می‌آیند، قضاوت کنیم.
بنابراین به طور خلاصه می‌توان گفت که بازارهای سهام در اروپا به ارائه مجموعه‌ای از بازارهای کارآمد، شفاف و تحت نظارت بورس می‌پردازند و از این توانمندی نیز به خود می‌بالند. به اعتقاد من، به‌رغم تغییرات ایجاد شده در بازارهای مالی یا شاید هم به علت این تغییرات، کیفیت بی‌نظیر ما به معنی آن است که به شایستگی قادر به تامین سرمایه مورد نیاز رشد اقتصادی و گسترش ثروت در اروپایی که سزاوار آن است، هستیم.

از وبلاگ فرهنگ و بانک
سحنرانی کلارا فورس، مدیرعامل بورس لندن در کنوانسیون ۲۰۰۷ بورس‌های اروپایی
منبع:
www.irBourse.com

منبع : پارس تاجران