بورس؛ نیازمند یک شوک

سرانجام اعمال کنترل‌ها و حمایت‌های فراوان سازمان بورس اوراق بهادار نیز مثمرثمر واقع نشد و شاخص بورس در ماه گذشته به پائین‌تر از ۱۰۰۰۰ واحد نزول کرد. هر چند قبل از این اتفاق، بسیاری از کارشناسان عبور شاخص را از این حد، فاجعه‌ای برای بورس می‌دانستند و می‌کوشیدند شاخص را در این سطح مهار کنند، اما شاخص روند طبیعی خود را طی کرد و به پائین‌تر از ۱۰۰۰۰ واحد کاهش یافت. البته شاید اگر کنترل‌ها و حمایت‌های سازمان بورس نبود، این اتفاق بسیار زودتر رخ می‌داد و در نتیجه به زمان کمتری نیز برای تعدیل شاخص در حالت طبیعی نیاز بود.
اگر شروع روند غیرطبیعی شاخص از ابتدای سال ۸۲ در نظر بگیریم، در ۵ ماه اول سال ۸۲ غیرطبیعی‌ترین روند در بورس تهران شکل گرفت و شاخص کل بیش از ۸۵ درصد رشد کرد. این روند سبب به‌کارگیری حجم مبنا در آن زمان شد. سیاست حجم مبنا مانند یک شمشیر دو لبه نه تنها جلوی رشد حبابی قیمت را می‌گرفت، بلکه به‌عنوان سدی در برابر سقوط یک‌باره قیمت‌ها عمل می‌کرد. هر چند سیاست مبنا معلول همین روندهای افراطی بود، به جرأت می‌توان ادعا کرد اگر در ابتدای سال ۱۳۸۲، که با شروع آزادسازی بازار سهام همراه بود، این سیاست به‌کار گرفته می‌شد، شاهد چنین روندهای افراطی در بازار نبودیم. به‌کارگیری سیاست حجم مبنا توانست یک‌سال کامل قیمت بازار را کنترل کند و مانع ریزش یک‌باره قیمت سهام و یا رشد حبابی دوباره آن شود.
اعمال سیاست‌ها و به‌کارگیری ابزارهای جدید و کنترل‌ها و حمایت‌ها در دوران رکود بازار در یک‌سال گذشته به مراتب بیشتر از به‌کارگیری چنین رویه‌هائی در دوران رونق بازار طی سال ۸۲ بود. تجربه بیشتر کشورها نشان می‌دهد که به اندازه دوران رکود زمان لازم است که بازار به رونق بازگردد و برعکس. تجربه بازار بورس ایران نیز ضرورت چنین فرآیندی را تأیید می‌کند. اگر شروع شکل‌گیری روند اولیه در شاخص را ابتدای سال ۱۳۷۴ در نظر بگیریم، طی یک‌سال و نیم، شاخص بورس از ۷۳/۶۴۹ در ابتدای سال ۱۳۷۴ به ۹۶/۲۱۵۶ در مهرماه ۱۳۷۵ افزایش یافت. در واقع طی ۱۸ ماه شاخص بورس ۲۱۰ درصد رشد کرد. عواقب بعدی این رشد برکسی پوشیده نیست. عملکرد بورس در سال‌های بعد آن نشان داد که دوره رکود بازار پس از رشد ۲۱۰ درصدی دقیقاً یک‌ونیم سال به‌طول انجامید و تا پایان سال ۱۳۷۷ ادامه داشت. پس از این دوران رونق و رکورد، بازار روند طبیعی خود را ادامه داد و شاخص بورس با رشدی ملایم، اما در خور بازار سهام، تا پایان سال ۱۳۸۱، طی چهار سال حدود ۲۳۰ درصد افزایش یافت و از ۷/۱۵۳۸ واحد در ابتدای سال ۱۳۷۸ به ۷۶/۵۰۶۲ واحد در پایان سال ۱۳۸۱ رسید. در واقع، به‌طور میانگین، سالانه از رشدی برابر ۷/۳۴ درصد برخوردار بود. چنین رشدی، با توجه به شرایط اقتصادی آن سال‌ها در مقایسه با نرخ تورم و سود سپرده‌های بانکی، توانست ریسک بازار را پوشش داده، انگیزه سرمایه‌گذاری را افزایش دهد و به حفظ سرمایه در بازار بینجامد.
از ابتدای سال ۱۳۸۲، با انتخاب دبیرکل جدید و تغییر سیاست‌ها از محافظه‌کاری به سمت ریسک‌پذیری بیشتر، بازار سهام وارد مرحله جدیدی شد و رشد افراطی شاخص بازار دوباره شکل گرفت، چندان‌که در ظرف ۱۷ ماه حدود ۱۷۴ درصد رشد یافت. اما این رشد افراطی طی دو مرحله به ثبت رسید:
در مرحله اول، طی چهارماه و نیم یعنی از ابتدای سال ۱۳۸۲ تا اواسط مردادماه همان سال، شاخص کل بیش از ۸۵ درصد رشد کرد و به ۷۸/۹۳۷۱ واحد در پایان روز ۲۱ مردادماه ۱۳۸۲ رسید. این رشد در طول دوران فعالیت بورس اوراق بهادار بی‌سابقه است. همان‌طور که اشاره شد، سیاست حجم مبنا برای مهار و کنترل بازار به‌کار گرفته شد. در واقع این سیاست باعث شد که شاخص بورس طی یک دوره کوتاه‌مدت (حدود دو ماه و نیم) کاهش یابد و در پایان مهرماه همان سال به ۹۶/۸۹۰۶ واحد برسد.
مرحله دوم رشد شاخص کل از ابتدای آبان‌ماه سال ۱۳۸۲، یعنی همزمان با واگذاری عمده سهام دولتی، آغاز شد و طی نه‌ماه و نیم، همراه با نوسانات اندک، حدود ۹۸ درصد (نسبت به ابتدای سال ۱۳۸۲) رشد یافت و به ۴/۱۳۸۸۲واحد در پایان روز چهاردهم مردادماه ۱۳۸۳ رسید. این رقم بالاترین سطح شاخص در دوران فعالیت بورس از آغاز تاکنون است، با این تفاوت که رشد ۸۵ درصدی شاخص کل در مرحله اول معلول رشد ۶۴ درصدی میانگین قیمت سهم طی آن دوره بود و عمدتاً نیز مربوط به چند صنعت خاص می‌شد. برای مثال رشد شاخص P/E صنایع خودروسازی در دوره مذکور بیش از ۲۷۰ درصد رشد داشت. اما مرحله بعدی رشد شاخص کل، که همراه با به‌کارگیری سیاست حجم مبنا بود، سبب گردید میانگین قیمت سهام، در دامنه اندکی نوسان کند و در ۱۲ ماه بعد، یعنی تا پایان روز چهاردهم مردادماه سال ۱۳۸۳، در سطح مشخص و ثابتی باقی بماند. رشد ۵۶ درصدی شاخص کل طی این مدت را می‌توان معلول انتظارات شکل گرفته در سهامداران به‌خصوص سهامداران جدید، نسبت به بازار، براساس عملکرد دوره قبل دانست. البته این امر تا حدودی سبب همگن شدن افزایش قیمت سهام در صنایع مختلف شد. در نهایت، دوره رونق افراطی بورس حدود یک‌سال و نیم به‌طول انجامید.
براین اساس اگر به سیستم بازار و عملکرد گذشته باور و اعتقاد داشته باشیم، حدود یک‌سال و نیم زمان لازم است تا بازار به حالت طبیعی خود بازگردد و خود را تعدیل کند. در این میان اعمال سیاست‌های حمایتی تنها ممکن است در این دوره رکود و تعدیل، سایه جنجال‌های بین‌المللی پرنده هسته‌ای ایران و تاحدودی ریسک سیاسی تغییر دولت جدید نیز بر بازار حاکم است. با این‌همه تفاوت عمده‌ای در بحران اخیر با بحران سال‌های ۷۵ و ۷۷ وجود دارد. بحران دو سال اخیر، که اکر فعالان بازار علت آن‌را معلول عملکرد و سیاست‌های به‌کار گرفته شده از سوی مدیریت پیشین بورس اوراق بهادار در بازار می‌دانند، سبب شد که بازار بورس ایران به سمت کارائی بیشتر گام بردارد، فرهنگ سهام‌داری در بازار ایران رشد یابد و شکل گیرد. در عین حال این سیاست‌ها موجب به‌کارگیری ابزارهای مالی جدید در بازار اوراق بهادار سنتی ایران شد، از جمله:
تشکیل سبد سرمایه‌گذاری و صندوق‌های مشاع، انتشار و معامله اوراق مشارکت شرکت‌های بورسی، ارائه خدمات مشاوره، سبدگردانی و بازارگردانی توسط کارگزاران و متخصصان در واقع مدیریت ریسک بازار و مهم‌تر از همه سیاست سهام شناور آزاد و معاملات آپشن یا اختیار فروش. بدون تردید آثار مثبت این بسترسازی و حرکت به سمت بازاری کارا در آینده نمایان و به‌عنوان دستاورد دوران دبیرکلی دکتر عبده ثبت خواهد شد. هر چند وی در یک‌سال اخیر از هر ابزار و سیاستی برای کنترل شاخص و بازگشت رونق به بازار بهره گرفت، که مثمرثمر واقع نشد.
با توجه به اینکه بحران اخیر، نه تنها سبب افزایش آگاهی و دانش سهامداران درباره بازار شده است، بلکه موجب تغییر بینش و انتظارات سهامداران نیز گردید. حاصل طبیعی این فرآیند تصمیم‌گیری‌های عقلائی سهامداران است. هر چند که میانگین قیمت سهام هم‌اکنون به پائین‌ترین سطح خود رسیده، و حتی در برخی صنایع به پائین‌تر از قیمت ذاتی خود و همچنین به سطح حمایت بلندمدت بازار نزدیک شده است، اما می‌توان ادعا کرد که بازار نیازمند یک شوک واقعی است؛ شوکی که بتواند با کاستن از ریسک‌های سیاسی و اقتصادی، امنیت سرمایه‌گذاری در ایران را تضمین کند. تنها عامل و سیاستی که می‌تواند این شوک را بر بازار وارد کند توافق بین‌المللی دولتمردان در موضوع فعالیت‌های هسته‌ای ایران است.
به هر روی نباید این گفته ”سرآرتور وینگ‌پینرو“ را از یاد برد که ”آینده همان گذشته‌ای است که دوباره از دروازه‌های دیگر وارد می‌شود“.

علینقی رفیعی‌امام

منبع : مجله روند اقتصادی